가상화폐에 의한 새로운 자금조달 수단인 ICO(토큰 발행을 통한 자금조달)에 의해 발행되는 토큰은 그 성질에 따른 법규제 검토가 요구되고 있다. 그러나 법의 판단을 웃도는 속도로 다양한 토큰이 발행된 결과, ICO 중에서는 투자가가 부당한 손해를 입은 케이스가 생겼다.

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규제 당국이 투자가 보호 관점에서 ICO에 신중한 자세를 보임에 따라 2018년 하반기부터 ICO에 의한 자금 조달액은 감소 경향에 있다. 그런데 , 최근들어 지금까지의 토큰을 대신하는 'Security Token(거래 가능한 자산에 의해서 뒷받침되고 있는 토큰)'의 실증실험에 착수하는 증권거래소가 나타났다.

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시큐리티토큰은 증권과 동일한 법규제 적용이 요구되므로 신뢰성과 투명성이 늘어나는 한편, 발행 코스트가 비싸지는 경향이 있어, ICO의 대상에서 경원시되어 왔다. 그러나 ICO 전체에 규제가 강화됨으로써, 토큰 발행 코스트의 차이는 줄어들 것으로 생각할 수 있다.

일상생활에서 토큰이라고 하면 동전을 대신해 특정 서비스에 한정해 이용할 수 있는 대용화폐를 가리키지만, 가상통화 비즈니스에서는 블록체인상에서 발행된 독자 코인을 가리킨다.

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ICO가 왕성한 스위스에서는 스위스금융시장감사국(FINMA)이 2018년 2월에 발표한 ICO 가이드라인에서 ICO로 발행되는 토큰의 성질에 근거해 비트코인으로 대표되는 '결제용 토큰', 주로 스마트컨트랙트의 이용 수단이 되는 '유틸리티 토큰', 토큰 보유자에게 배당이나 자금조달 수단 등을 제공하는 '자산 토큰'의 3종류로 분류했다. 또 토큰과 관련된 법규제가 그 성질에 따라 다르다는 것을 명시하고, 경우에 따라서는 증권으로서 취급할 필요가 있다는 견해를 표명했다.

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최근에는 토큰 중에서도 일반적으로 거래 가능한 자산에 의해 뒷받침되고 있는 토큰을 '시큐리티 토큰'으로 부르며 그 동향이 주목받고 있다. 또 시큐리티 토큰에 관한 실증실험에서는 주식, 채권, 파생상품, 부동산, 특허, 저작권, 그림, 와인, 서비스 이용권 등 실로 다양한 자산을 대상으로 행해지고 있다.

ICO는 기존의 IPO(공개 주식시장 상장을 통한 자금조달)나 크라우드 펀딩에 비해 자금을 쉽게 조달할 수 있는 새로운 구조로서 벤처기업을 중심으로 급속히 퍼졌다. 그러나 사기 ICO가 잇달아 발생함에 따라 규제 당국의 ICO에 대한 규제가 강화되었다. 결과적으로 ICO를 실시하기 위해서는 그에 상응하는 준비가 요구되었고, 이전 같이 ICO는 용이한 방법이라고는 할 수 없게 되었다.

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실제로 ICO에 의한 조달액은 가상화폐 시세의 하락세와 겹치면서, 2018년 1월을 정점으로 6월 경부터 급감하고 있다.

과거 시큐러티 토큰은 많은 경우, 증권과 동일한 법규제 적용이 요구된다는 점에서 다른 토큰과 비교해 토큰 발행 코스트가 높아 ICO 대상에서 경원시 되어 왔다. 그러나, ICO에 대한 규제가 강화된 영향으로 토큰 발행 코스트 차이는 줄어들고 있다. 또 ICO 관련 비리사건이 빈발함에 따라 안심하고 이용할 수 있는 토큰을 요구하는 기운이 높아졌다. 이를 배경으로 증권 관련 법규를 준수하며 자금을 조달하는 STO(Security Token Offering)가 주목을 끌고 있다.

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이하, STO와 시큐리티 토큰에 대해 지적되고 있는 메리트에 대해 IPO와 통상의 증권과 비교해 본다.

1. 편리성 향상

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현재 증권거래소는 영업시간이 있다. 오전 9시부터 15시까지라든지 게다가 점심시간이 있는 곳도 있다.현물을 거래할 수 있는 시간은 24시간 중 단 몇 시간 밖에 없다.그러나, 시큐리티 토큰을 트레이드 할 수 있는 플랫폼에서는 가상통화와 같이 24시간 가동될 것으로 기대되고 있다.

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게다가 다양한 자산의 시큐리티 토큰이 유통되면, 가까운 장래에 다른 시큐리티 토큰끼리 예를 들면, 주식 토큰이나 특허 토큰, 그림 토큰 등의 상호 교환도 가능하게 된다.

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2. 증권 업무의 간소화

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IPO와 관련된 업무에는 브로커 외에 트랜스퍼 에이전트¹, 클리어링 펌², 커스터디³ 등 많은 업자가 관여하고, 다양한 업무가 필요하다. 시큐리티 토큰을 사용한 플랫폼에서는 이러한 업무를 간소화함으로써 IPO와 비교해 저비용으로 증권 업무를 수행할 수 있다.

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1. 투자가의 계좌개설, 입출금, 명의인 개서, 배당금 지불, 각종 보고서 작성·송부 등의 업무를 수행한다.

2. 증권의 매매, 기타 거래와 관계된 청산 업무 등을 행한다.

3. 증권 보관, 증권과 관련된 현금흐름 관리 등을 수행한다.

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3. 컴플라이언스(규제준수) 자동화

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거래 제한이 걸리는 시큐리티 토큰의 경우, 제약조건을 일련의 시스템에 내포할 수 있다면, 증권과 관련된 컴플라이언스 업무의 슬림화를 생각할 수 있다. 예를 들면, 사전에 정한 거래 조건에 합치하지 않으면 시큐리티 토큰을 유통할 수 없는 구조가 시스템적으로 갖추어져 있으면, 거래 조건에 준거하고 있는지 여부를 모니터링하기 위한 코스트를 내리는 것도 가능하다.

해외 증권거래소나 가상통화거래소 등을 중심으로 다양한 플레이어가 시큐리티 토큰과 관련된 실증실험에 착수하고 있다.

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국가나 지역에 따라 차이가 있지만, 증권을 취급하기 위해서는 법 규정에 따라 증권업자로 등록이 필요하다. 그래서 시큐리티 토큰의 취급을 예정하여 가상통화거래소가 기존 증권회사를 매수하려는 움직임도 있다.

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1. 증권거래소

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시큐리티 토큰에 관한 대응과 관련해 발표가 있었던 증권거래소는 아래와 같다. 지금까지 ICO와 직접적인 관계가 없었던 증권거래소가 시큐리티 토큰에 관여하게 된 것은 주목할 만한 변화라고 할 수 있다.

2. 가상통화거래소

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가상통화거래소 중에는 가상통화 교환 업무로 획득한 자금을 사용해 시큐리티 토큰을 비롯해 이전부터 존재하는 금융 영역에서 투자처를 모색하는 움직임이 있다. 특히 몰타공화국에 거점을 둔 가상화폐 거래량으로는 세계 최대급인 바이낸스사가 10억 달러의 펀드 설립을 발표했다. 동사의 발표에 의하면, 주력 투자 분야는 '스테이블 코인(법정통화와 동일한 교환율을 유지하는 통화기준 코인)', '시큐리티 토큰 플랫폼', '증권 사설거래 시스템', '보관·결제월렛 등'으로 삼고 있다.

시큐리티 토큰은 비트코인 등의 가상화폐와 동렬로 파악할 수는 없다. 다시말해, 만약 가상화폐와 증권 양쪽 모두의 성질을 동시에 갖는 시큐리티 토큰이 존재하는 경우, 각 국별 현행 법규제상 관계된 여러 가지 법과의 적용관계를 검토할 필요가 있다.

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이하는 미국의 증권에 관한 자금조달 룰을 예로 들어 해외에서의 시큐리티 토큰의 사양을 살펴본다.

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미국 기업이 증권을 이용한 직접금융으로 자금을 조달하는 경우, SEC(미국증권거래위원회)에 등록할지, SEC 등록면제 요건을 충족하는 방법을 채용할지를 생각할 수 있다. 벤처캐피털에 의한 자금조달의 대부분은 후자를 선택하고 있음에 따라, 시큐리티토큰도 후자를 선택하는 경우가 많아질 것으로 생각된다.

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1. Regulation D와 시큐리티 토큰

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SEC 등록 면제를 신청하기 위해서는, Reguration D라는 규제에 따라 Form D라고 불리는 서류를 제출해야 한다.

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Reguration D에는 자금조달 모집방법에 Rule504, Rule506(b), Rule506(c)라는 세 가지 선택사항이 있는데, 벤처캐피털에 의한 자금조달로 채용되는 경우가 많은 Rule506(c)를 들어 설명해 본다.

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Rule506(c)의 주된 요건은 다음과 같다.

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● 모든 투자자가 적격 투자자이어야 하며, 투자자가 적격 투자자임을 증명해야 한다.

● 한편, 조달금액에 대해서는 상한은 없다. 또 모집을 위해 일반 권유를 할 수 있다.

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SEC 규칙에서 '적격 투자가'의 정의는 복잡하지만, 주로 자산 500만 달러(약 56억원) 이상을 가진 기업, 구입 시에 순자산 100만 달러(약 11억원) 이상 보유 혹은 과거 2년간 연수입이 20만 달러(약 2.2억원) 이상인 개인이 포함된다. 따라서, 시큐리티 토큰 매매 시에는 KYC(Know Your Customer:본인 확인)를 엄격하게 행한 후에, 적격 요건 판단에 필요한 정보를 수집하여 거래마다 적격 투자가인지 아닌지를 검증해야 한다.

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미국 이외에도 많은 경우, 동일한 구조가 필요할 것으로 생각할 수 있다. 즉 적격 투자가의 상세한 요건은 국가별로 다르지만, 미국의 경우와 마찬가지로 엄격한 KYC에 의해 각국법의 '적격 투자가' 또는 이와 유사한 개념의 요건을 충족하고 있는 지 여부를 심사하는 구조가 요구되는 경우가 많을 것이다.

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또, 시큐리티 토큰 발행 시에는, 나라 마다 증권규제가 다르다는 점에서 투자가의 소재국이 다르면, 거래를 제한하는 등의 대책을 생각할 수 있다. 한편, 많은 가상화폐에서는 계좌계정에 상당하는 거래주소를 KYC 절차를 거치지 않고 자유롭게 생성(예를 들어 비트코인의 경우 월렛 등의 기능을 이용함으로써 이용자 스스로가 비트코인 주소를 생성 가능)할 수 있으므로 가상화폐는 국가를 걸친 유통제한이 어렵다.

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이 점, 적격 투자가용의 시큐리티 토큰에서는 그 거래 시에 항상 엄격한 KYC가 발행체와 거래소에 요구되기 때문에 가상통화보다 AML(자금세탁방지) 대응이 용이해 진다는 점도 기대할 수 있다.

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2. 플랫폼의 존재형태

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앞서 서술한 것처럼 시큐리티 토큰에서는 '적격투자가' 또는 이와 유사한 개념의 요건에 합치하는지 여부로 매매의 가부가 결정되는 경우가 많다. 따라서 시큐리티 토큰을 취급하는 플랫폼은 많은 경우 비적격 투자가에게는 매매할 수 없는 구조를 갖출 필요가 있다. 비트코인 등의 가상화폐는 일반적으로 어느 비트코인 주소에도 유통시킬 수 있지만, 시큐리티 토큰이 실용화될 경우 일반적으로 적절한 투자가 리스트에 등록된 주소만으로 유통을 허가하는 시스템이 필요해 질 것이다.

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적격 투자자용의 시큐리티 토큰과 그 플랫폼에 필요해 질 수 있는 기능은 다음과 같다.

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● 적절한 기관에 의한 엄격한 KYC 실시

● 적격성 요건 판단에 필요한 정보 수집

● 적격 투자가 리스트의 작성과 리스트 관리

● 적격 투자가 리스트의 거래주소와 본인의 결합

● 토큰 유통 전의 적격 투자가 리스트 참조

● 적격 투자가 리스트 이외의 자로의 유통 제한

현 시점에서는 많은 과제를 안고 있는 시큐리티 토큰이지만 시큐리티 토큰이 실용화 되면 현재의 증권 시스템의 편리성이 증가하여, 많은 유동성을 가져올 것으로 생각된다. 또 다양한 자산이 토큰화되어 유통될 가능성이 있다.

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한편, 시큐리티 토큰을 실시하는 경우, 기존의 가상화폐보다 대폭적으로 유통을 제한해야 할 것이다. 이 때문에 증권 관련 법령에 준거하고 이용자의 편리성을 확보하기 위해서는, 많은 실증실험을 실시해 최적의 답을 모색할 필요가 있다.

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자료 : セキュリティトークンの動向